Small Caps: Der „Stay-Private“-Trend

Das Wachstum der Privatmärkte wirft die Frage auf, welche Auswirkungen dies auf öffentliche Small-Cap-Aktien in den USA hat. Einige befürchten, dass Unternehmen, die länger in Privatbesitz bleiben, die Chancen für Small-Cap-Anleger verringern. 

Tatsächlich ist die Zahl der US-Börsennotierungen von etwa 6.500 vor 25 Jahren auf heute etwa 3.000 zurückgegangen.[1] Dies ist zum Teil darauf zurückzuführen, dass Unternehmen heute früher Zugang zu erheblichem Privatkapital haben.  Dennoch sind wir der Meinung, dass die Bedenken über die Verdrängung von Small-Cap-Investoren durch Private Equity oft übertrieben sind und die Möglichkeiten zur Anpassung übersehen werden.

Im Performanceschatten, aber solide

Bevor wir uns mit dem Thema „stay private“ befassen, lohnt es sich die Performance von Small Caps im Gesamtzusammenhang zu betrachten. Einige Bedenken über die Gesundheit des Small-Cap-Marktes resultieren aus der jüngsten Underperformance im Vergleich zu Large Caps.

Seit der Einführung des Russell 2000 Index im Jahr 1978 bis vor etwa fünf Jahren erzielten Small Caps und Large Caps bemerkenswert ähnliche Renditen: Beide Anlageklassen erzielten eine jährliche Rendite von etwa 10 %. 

Die jüngste Divergenz fällt ins Auge: In den vergangenen fünf Jahren erzielten Small Caps mit 9,6 % pro Jahr eine solide Performance und blieben damit nahe an ihrem langfristigen Durchschnitt. Die Anomalie waren die Large Caps, die eine jährliche Rendite von 15,6 % erzielten[2].  Dies war größtenteils auf die beträchtliche Ausweitung der Multiples bei einigen wenigen Mega-Cap-Technologietiteln zurückzuführen, während die Bewertungen von Small Caps sogar zurückgingen. Auch wenn die Konzentration bei den Large Caps in nächster Zeit noch anhalten kann, zeigt die Geschichte, dass solche Extreme selten von Dauer sind.

Wir halten den Small-Cap-Markt weiterhin für grundsätzlich gesund. Die Diskrepanz zwischen Large Caps und Small Caps spiegelt eher die Marktstimmung als die zugrunde liegende Unternehmensleistung wider. Es mag die Anleger überraschen, dass das Gewinnwachstum der Small Caps in den letzten 20 Jahren mit dem der Large Caps Schritt gehalten hat.[3]

Heute sind die relativen Bewertungen attraktiv und die Gewinnrezession, die auf kleineren Unternehmen lastet, scheint vorüber zu sein (Abbildung 1). Im Gegensatz zu Large Caps brauchen Small Caps keine Multiple-Expansion, um wettbewerbsfähige Renditen zu erzielen – sie müssen lediglich beim Gewinnwachstum wieder aufholen.

Die Rolle von Private Equity: Nuanciert, nicht dominant

Private Equity spielt eine Rolle bei der Verringerung des öffentlichen Small-Cap-Universums, aber sein Einfluss wird oft zu sehr vereinfacht. Die durchschnittliche Größe von Private-Equity-Deals liegt bei etwa 140 bis 180 Mio. US-Dollar, womit die meisten Transaktionen eher in den Bereich der Micro-Caps als in den der Small-Caps fallen.

Vorschriften, insbesondere nach Enron durch den Sarbanes-Oxley Act, haben dazu beigetragen, dass weniger Unternehmen an die Börse gehen. Gleichzeitig haben diese Vorschriften aber auch die Compliance-Standards erhöht, was die Qualität der verbleibenden Unternehmen verbessert hat. Erwähnenswert ist auch, dass Fusionen und Übernahmen (M&A) eine große Rolle bei der Ausdünnung der Anzahl börsennotierter Unternehmen gespielt haben.

Für uns sind Qualität und Diversität beim Aufbau konzentrierter Portfolios wichtiger als Quantität.

Erholungspotenzial des IPO-Marktes

Trotz der jüngsten Auswirkungen könnte sich die Dynamik auf dem privaten Markt verändern. Viele Private-Equity-Investitionen aus den späten 2010er bis frühen 2020er Jahren wurden mit erheblichem, kostengünstigem Fremdkapital finanziert, das in der Regel innerhalb von fünf bis sieben Jahren fällig wird. Wenn diese Kredite fällig werden, müssen Unternehmen ihre nächsten Schritte planen.

In der Niedrigzinsphase konnten Private-Equity-Firmen Portfoliogesellschaften an andere Private-Equity-Käufer zu höheren Bewertungen veräußern, unterstützt durch eine erhöhte Fremdkapitalkapazität. Im heutigen Umfeld höherer Zinssätze sind solche Transaktionen schwieriger, da die Fremdkapitalkosten erheblich gestiegen sind.

Deshalb könnte ein Börsengang für Unternehmen mit Refinanzierungsbedarf oder für Private-Equity-Investoren, die einen Ausstieg suchen, ein attraktiverer Weg werden. Es gibt bereits Lebenszeichen auf dem diesjährigen IPO-Markt: Die Zahl der Börsengänge im bisherigen Jahresverlauf (Stand: 25. Juni) ist um 83 % höher als im gleichen Zeitraum des Jahres 2024. Zudem könnte eine mögliche Deregulierung den Börsengang attraktiver machen. Eine Wiederbelebung des IPO-Marktes kommt in der Regel der gesamten Small-Cap-Anlageklasse zugute, da Qualitätsunternehmen meist zuerst an die Börse gehen und eine allgemeine positive Dynamik erzeugen.

Auch wenn sich die Börsengänge einiger Unternehmen weiter verzögern, bleibt das investierbare Universum vielfältig und bietet reichlich Möglichkeiten für erfahrene Manager.

Unterstützung beim Übergang von privat zu öffentlich

Wenn sich vielversprechende Unternehmen den öffentlichen Märkten stellen, gibt es zwei Wege, sie auf ihrem Kurs zu unterstützen und gleichzeitig bessere IPO-Zuteilungen zu sichern:

Cornerstone-IPO-Positionierung

Die Cornerstone-IPO-Positionierung ermöglicht es größeren institutionellen Anlegern, Kapitalzusagen zu machen, bevor die Unternehmen ihren traditionellen zweiwöchigen Roadshow-Prozess beginnen. Dies kann ihnen dabei helfen, größere Anteile an hochwertigen Beteiligungen zu sichern, indem sie ihre Expertise und ihren langfristigen Investmentansatz gegenüber den Managementteams der Unternehmen unter Beweis stellen.

Diese Vereinbarung kommt beiden Parteien zugute: Die Unternehmen erhalten glaubwürdige institutionelle Unterstützung, indem die Namen der Cornerstone-Investoren während des Vermarktungsprozesses im Emissionsprospekt erscheinen. Gleichzeitig sichern sich die institutionellen Anleger bedeutende Positionen, ohne von nur geringfügigen Zuteilungen an beliebten „heißen“ Transaktionen enttäuscht zu werden.

Ein bemerkenswerter Vorteil der Cornerstone-Positionierung ist das Fehlen von Lockup-Beschränkungen. Im Gegensatz zu traditionellen Privatinvestitionen erhalten die Anleger frei handelbare Aktien ohne Halteverpflichtungen. Jedoch beabsichtigen die Manager in der Regel, diese Positionen über mehrere Jahre zu halten, da sie von den zugrunde liegenden Unternehmen überzeugt sind.

Für eine erfolgreiche Cornerstone-Positionierung bedarf es typischerweise einschlägiger Branchenerfahrung durch frühere Investitionen oder Research. Dies gibt den Unternehmen Vertrauen in die Fähigkeit des Managers, ein kompetenter und langfristiger Partner zu sein.

Private-to-Public Crossover-Investitionen

Investoren können auch selektiv in private Unternehmen in der Spätphase investieren, bevor diese an die Börse gehen, und so Positionen zu meist attraktiveren Bewertungen aufbauen als nach dem Börsengang.

Dieser Ansatz verfolgt zwei Ziele: Die Unternehmen werden auf ihrem Weg zur Börsennotierung unterstützt, während die Anleger frühzeitig Zugang zu Unternehmen erhalten, von denen sie glauben, dass sie über mehrere Jahre hinweg Rendite erwirtschaften können. Diese Strategie hilft den Anlegern, bedeutende Beteiligungen an Qualitätsunternehmen zu vernünftigen Einstiegspunkten aufzubauen und gleichzeitig das Problem „staying private too long“ zu lösen.

Das Chancenangebot erweitern

Cornerstone- und Crossover-Strategien bieten zusätzliche Möglichkeiten, das Spektrum der Anlagemöglichkeiten zu erweitern und gleichzeitig Zugang zu sowie bedeutende Positionen in überzeugenden Wachstumsunternehmen in der Frühphase zu erhalten.

Ein breit gefächertes öffentliches Anlageuniversum in Kombination mit diesen proaktiven Beschaffungsmethoden ermöglicht es Small-Cap-Anlegern, weiterhin überzeugendes Wachstum und Wertzuwachs zu entdecken.

Abbildung: Russell 2000 vs. S&P 500 Nettogewinnwachstum (Jahresvergleich)
Quelle: Bloomberg, Stand: 20. Juni 2025. Schätzungen von 2025 Q1 bis 2026 Q3. Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein Indikator für zukünftige Ergebnisse. Es können keine Prognosen garantiert werden.