Makroökonomie im Februar 2021

In den ersten Monaten des Jahres 2021 wird es noch ein Nebeneinander von Lockdown-Maßnahmen und geld- beziehungsweise fiskalpolitischen Maßnahmen zur Stimulierung geben, während gleichzeitig die Impfkampagne durchgeführt wird. In der zweiten Jahreshälfte wird man mit der Bewertung der Wirksamkeit der Impfungen beginnen, damit die Volkswirtschaften sowohl intern als auch untereinander wieder geöffnet werden können.

US-Zinsen: Guter Anstieg, schlechter Anstieg

Ein wichtiges Thema für die Anleger ist die Entwicklung der langfristigen US-Staatsanleihen. In der ersten Januarhälfte hatte die Aussicht auf die Impfkampagnen und ein neues Konjunkturpaket die zehnjährigen Treasury-Renditen auf 1,2 Prozent getrieben. Diese Bewegung wurde von den Risikoaktiva positiv goutiert, als Bestätigung der wirtschaftlichen Erholung. Gleichzeitig unterstützte sie die Rotation in Richtung der Sektoren, die am meisten unter den Maßnahmen gegen das Coronavirus zu leiden haben.

In der zweiten Januarhälfte wurde der Anstieg jedoch gestoppt, was vor allem auf den langsamer als erwartet ausgefallenen Beginn der Impfkampagne zurückzuführen war.

Die Entwicklung der US-Langfristzinsen wird im Laufe des Jahres eine wichtige Signalwirkung entwickeln.

Stabile oder sinkende Zinssätze sagen ein ähnliches Umfeld voraus wie 2020, das hauptsächlich von den USA und einigen wenigen Wachstumssektoren angetrieben wird.

Andererseits könnte eine allmähliche Normalisierung der Zinssätze auf das Niveau vor der Coronavirus-Krise (im Bereich von zwei Prozent) einen gesunden Anstieg darstellen, die positiven Erwartungen bestätigen und die geografische und sektorale Rotation unterstützen.

Ein zu starker Anstieg, etwa über das Niveau vor der Coronavirus-Pandemie hinaus, könnte jedoch als schädlich für die wirtschaftliche Erholung empfunden werden. Dann hätten wir es mit einem ungesunden Anstieg zu tun. Wir erinnern uns an die beiden Versuche einer Zinsnormalisierung im Jahr 2013 und im vorherigen Zyklus (2018/19), die beide durch einen starken Anstieg der Volatilität des Aktienmarkts gestoppt wurden.

Investmentausblick

Das leicht prozyklische Profil der Investitionsentscheidungen wird bestätigt. Es spiegelt die Erwartung einer wirtschaftlichen Erholung wider, berücksichtigt aber auch die langsamer als erwartet verlaufenden Impfkampagnen und eine angespannte Lage an den Aktienmärkten. Die Gewichtung europäischer Aktien wird zugunsten der USA reduziert; die generelle Positionierung bei Aktien ist weiterhin neutral. Unter den Spread-Märkten wird die Präferenz für die Schwellenländer zugunsten der High Yields reduziert. Der untergewichtige Dollar wird nun als neutral beurteilt.

Beurteilung der Anlageklassen

Staatsanleihen: Negative Beurteilung für die Duration von US-amerikanischen, deutschen und den Wertpapieren der Quasi-Core-Länder. Neutrale Beurteilung für die Staatspapiere der Euro-Peripherieländer.

Anleihen-Spreads: Die Übergewichtung der Spread-Märkte wird bestätigt. Die Präferenz für die Märkte der Schwellenländer, wo die Pandemie immer noch stark ausgeprägt ist, wird zugunsten der High Yields reduziert (indirekte Unterstützung durch Zentralbanken). Es gilt fortan die folgende Präferenz: (1) High Yield, (2) Schwellenländer, (3) Investment Grade.

Aktien: Die neutrale Beurteilung von Aktien wird angesichts einer kurzfristig recht drastisch erscheinenden Bewegung bestätigt. Bei der geografischen Allokation wird die Gewichtung europäischer Aktien zugunsten der USA reduziert. Es gilt fortan die folgende Präferenz: (1) Schwellenländer und USA, (2) Japan, (3) Europa und Pazifik ohne Japan.

Währungen: Die positive Beurteilung für die Währungen der Schwellenländer wird bestätigt, während der Dollar von untergewichten auf neutral gesetzt wird.