Private Debt

Private-Debt-Anlagen gewinnen seit Jahren an Bedeutung. Sie bieten Zugang zu Kreditstrategien außerhalb öffentlicher Märkte und ermöglichen Unternehmen eine Finanzierung jenseits klassischer Bankkredite. „Diese Struktur schafft Spielräume für beide Seiten – verändert jedoch die Art, wie Risiken entstehen und sichtbar werden“, sagt Thorsten Fischer, Managing Director und Head of Portfolio Management bei Moventum AM.

Im Unterschied zu börsengehandelten Anleihen zeigt sich Stress im Private-Debt-Markt nicht über tägliche Preisbewegungen oder schnelle Mittelabflüsse. „Die Illiquidität stabilisiert kurzfristig Bewertungen, verhindert jedoch keine Verluste“, so Fischer. „Sie verlagert die Risikowahrnehmung, weil Probleme auf Ebene der Kreditnehmer und der Fondsstruktur entstehen und sich über Wochen oder Monate entwickeln.“ Für Investoren verändert sich damit der Blick auf die Portfoliostruktur selbst: Steigende Kreditausfälle und ein wachsender Anteil kritisch gewordener Engagements fungieren als zentrale Frühindikatoren.

Private-Debt-Fonds finanzieren häufig mittelgroße Unternehmen mit höherer Verschuldung. „Diese reagieren sensibel auf Zinsanstiege und konjunkturelle Abschwächung“, sagt Fischer. „Und derzeit befinden wir uns in einem äußerst fragilen Umfeld, was die Zinsentwicklung wie auch die Weltkonjunktur angeht.“ Ein sorgfältiger Blick ist deshalb geboten.

Kommt es zu Zahlungsschwierigkeiten, werden Kredite restrukturiert oder Laufzeiten verlängert. Parallel dazu sind Wertberichtigungen erforderlich, die sich direkt auf die Fondsperformance auswirken. Hinzu kommt die Besonderheit der Bewertung. Private Kredite werden nicht kontinuierlich am Markt gehandelt, sondern modellbasiert bewertet. „Verschlechtert sich das Umfeld, erfolgt zeitverzögert die Anpassung der Bewertungen“, sagt Fischer. „Stress zeigt sich daher in sinkenden Nettoinventarwerten, steigenden Verlusterwartungen und einer wachsenden Zahl von Krediten in Beobachtungs- oder Ausfallkategorien.“ Anders als bei täglich liquiden Anleihen zeigen sich keine abrupten Preissprünge, sondern schrittweise Korrekturen.

Eine weitere Besonderheit sind die semi-liquiden Fondsstrukturen. Diese erlauben periodische Rückgaben, etwa monatlich oder quartalsweise. „Steigen Rücknahmegesuche schneller als neue Mittel zufließen, geraten Fonds unter Druck“, so Fischer. „Bei offenen Immobilienfonds haben wir das vor Jahren schon gesehen und dort wurden die Bedingungen entsprechend angepasst.“ Mögliche Reaktionen sind Rücknahmebeschränkungen, Verkäufe von Vermögenswerten oder der Aufbau von Liquiditätspuffern. Diese Maßnahmen können Spannungen im Markt verstärken.

Die Struktur des Private-Debt-Marktes führt dazu, dass Volatilität geglättet erscheint. „Preise reagieren weniger unmittelbar, Risiken verschwinden jedoch nicht“, sagt Fischer. „Sie werden lediglich langsamer sichtbar.“ Frühindikatoren sind unter anderem Verstöße gegen vertragliche Kreditauflagen, sogenannte Covenant-Verletzungen, häufigere Kreditverlängerungen, Abwertungen sowie steigende Rücknahmeanfragen. Vor diesem Hintergrund wächst die Gefahr einer schleichenden Anhäufung schlechter Risiken. „In einem konjunkturellen Abschwung kann sich eine größere Zahl von Krediten mit schlechter Qualität in Portfolios ansammeln“, so Fischer. „Doch erst mit zunehmenden Ausfällen und Anpassungen der Portfolios wird das Ausmaß sichtbar.“

Ein Risikofaktor besteht auch auf der Kapitalnehmerseite. Unternehmen nutzen Private Debt nicht nur als Alternative, sondern teilweise als Ausweichmöglichkeit, wenn bankseitige Regulierungen den Zugang zu klassischen Krediten erschweren. Dadurch kann Kapital in Segmente fließen, die im Bankensystem strenger geprüft würden. Für Anleger bedeutet dies: Private Debt bietet Zugang zu stabil wirkenden Erträgen, erfordert jedoch eine stärkere und umfassendere Betrachtung der Risiken. „Diese sind weniger sichtbar, aber nicht geringer“, sagt Fischer. „Sie entstehen in der Struktur selbst – und können sich in einem Abschwung kumulieren und entladen.“