Trumps Drohung mit Pharmazöllen: Auswirkungen auf europäische CLOs

Mitte Juli kündigte US-Präsident Trump eine gründliche Prüfung potenzieller Zölle auf Arzneimittel an – ein Sektor, der bisher von den Handelszöllen auf Autos, Kupfer und anderen Branchen weitgehend verschont geblieben war. Die angedachten Zölle, die in 12 bis 18 Monaten in Kraft treten sollen, würden die gesamte Arzneimittelentwicklungskette betreffen – von den Wirkstoffen bis zu den Endprodukten – und könnten in typisch überzogener Weise bis zu 200 % betragen.

Der anschließende Abverkauf der Pharmaaktien war nur von kurzer Dauer – ein Zeichen dafür, dass die Märkte die Ankündigung weitgehend ignoriert haben. Einige Beobachter werten sie lediglich als Verhandlungstaktik gegenüber Pharmaunternehmen außerhalb der USA. Aus unserer Sicht als aktive CLO-Investoren ist sie jedoch Anlass, das Exposure gegenüber Kreditnehmern aus der Pharmabranche im Rahmen der Kreditsicherheiten für europäische CLO-Investitionen gründlich zu überprüfen.

Healthcare: der größte Sektor im europäischen CLO-Universum

Eine Untersuchung der den europäischen CLOs zugrunde liegenden Kredite zeigt: Rund 16,5 % der Sicherheiten stammen von Unternehmen aus dem Gesundheitswesen. Innerhalb dieser Gesamtzahl ist der Gesundheitssektor sehr vielfältig: Es entfallen rund 9,1 % auf Gesundheitsdienstleistungen und -produkte, 6,4 % auf Pharmazeutika und das verbleibende 1 % auf Biotechnologie.

Nicht alle Teilsektoren wären gleichermaßen von einem potenziellen globalen Zollstreit betroffen. So sind Unternehmen im Bereich der Gesundheitsdienstleistungen, wie Betreiber von Pflegeheimen und Krankenhausketten, weitgehend auf das Inland spezialisiert und erzielen die meisten Einnahmen vor Ort und nicht in den USA. Sie profitieren außerdem von der strukturell steigenden Nachfrage der alternden Bevölkerung in Europa.

Darüber hinaus haben viele europäische Gesundheitsunternehmen bereits Maßnahmen getroffen, um sich auf mögliche zollbedingte Beeinträchtigungen vorzubereiten. Die ausgefeilten Lieferketten des Sektors bieten die Flexibilität, sich an eine veränderte Handelsdynamik anzupassen – etwa durch die Beschaffung von Vorprodukten aus anderen Regionen oder durch die Umgestaltung von Produktions- und Vertriebsnetzen zur Minderung der Zollauswirkungen.

Pharmazeutika im Rampenlicht

Da sich die US-Prüfung derzeit vor allem auf Pharmazeutika bezieht, haben wir dieses Exposure innerhalb des europäischen CLO-Collateral-Universums genauer untersucht.

Der Pharmabereich selbst ist gut diversifiziert: Auf mehr als 25 meist europäische Emittenten entfällt ein Anteil von etwa 6,4 %, wobei kein einzelner Emittent über 1 % liegt und die fünf größten Emittenten zusammen rund 3 % ausmachen.

Unsere Analysten haben basierend auf ihrer Expertise im Bereich der globalen Gesundheitskredite Folgendes zu den größten Pharma-Exposures in CLO-Sicherheiten festgestellt:

Begrenztes Zollrisiko durch geografische Verteilung
- Bei vielen großen Kreditnehmern handelt es sich um europäisch ausgerichtete Hersteller, deren Verkäufe sich auf die Europäische Union und in geringerem Maße auf die Schwellenländer konzentrieren.
- Da die USA nur geringfügig zu ihren Einnahmen beitragen, würden sich neue Zölle nur schwach auf die Umsatzentwicklung auswirken.

Schutz durch Produktorientierung
- Mehrere Kreditnehmer fallen größtenteils nicht in den Anwendungsbereich der vorgeschlagenen US-Maßnahmen, die derzeit auf Humanarzneimittel abzielen.
- So zum Beispiel Kreditnehmer, die sich auf Veterinärdienste und Tierarzneimittel konzentrieren – Segmente, die von den Einfuhrzöllen für Humanarzneimittel ausgenommen bleiben könnten.

Widerstandsfähige Portfolios durch aktives Management

AAA-geratete CLO-Tranchen haben sich als eine der robustesten Anlageklassen auf den globalen Kreditmärkten erwiesen. Dank des mehrschichtigen strukturellen Schutzes und der robusten Besicherung haben sie über mehrere Wirtschafts- und Geschäftszyklen und über Jahrzehnte hinweg sowie während der Marktvolatilität praktisch keine Ausfälle verzeichnet.

Zwar könnte die anhaltende Unsicherheit über die weltweiten Zollstreitigkeiten zu einer vorübergehenden Preisvolatilität bei Unternehmenskrediten – und damit auch bei CLO-Anleihen – führen, doch sind solche Bewegungen in der Regel eher technischer als fundamentaler Natur. Phasen der Verwerfung schaffen oft attraktive Einstiegspunkte für gut geprüfte AAA-CLOs.

Vor diesem Hintergrund ist die Kompetenz des CLO-Managers von entscheidender Bedeutung, da er für die Auswahl und Verwaltung der Kreditpools verantwortlich ist, aus denen ein CLO besteht. Eine strenge Kreditanalyse und eine disziplinierte Risikobewertung innerhalb der zugrunde liegenden Kreditpools sind der Schlüssel zum Kapitalerhalt und zur Nutzung von Chancen.