Noch überwiegen Risiken, aber Abwärtspotenzial ist beschränkt

Zusammen mit den knapp 500 Milliarden Euro im Dezember hat die EZB ihre Bilanz seit September um insgesamt 850 Milliarden Euro reduziert. Dabei handelt es sich um einen beispiellosen Entzug von Liquidität, der sich negativ an den Finanzmärkten bemerkbar machen dürfte und auch die globale Finanzmarktliquidität reduziert.

Die EZB ist damit derzeit restriktiver als die Fed, die ihre Bilanz im Dezember um weitere 40 Milliarden US-Dollar reduziert hat. Diese global extrem restriktive Geldpolitik führt zu immer stärkeren Rezessionssignalen. Insbesondere sind die wichtigen Frühindikatoren des US Conference Board sowohl für die USA und Europa wie auch China und Japan mittlerweile auf Rezessionsniveau gesunken. Bestätigt werden diese Signale durch global stark invertierte Zinskurven sowie den Rückgang des Frachtvolumens in den USA (gemessen am ATA Truck Tonnage Index).

Positiv ist dagegen eine weltweit nachlassende Inflationsdynamik. Allerdings haben sich die Inflationserwartungen in letzter Zeit wieder leicht erhöht in den Bereich von 2,75 Prozent. Das ist immer noch sehr tief, dürfte aber den Rückgang der langfristigen Zinsen wie auch einen Wechsel der Geldpolitik tendenziell verzögern. Die Fed erteilte sogar Zinssenkungen bis Ende 2023 eine Absage. Zudem schwächen sich die Konjunktur und der Arbeitsmarkt aktuell zwar ab, aber vorerst noch zu langsam, um einen raschen und umfassenden Geldpolitikwechsel zu erlauben. Erste Lockerungsschritte Ende des ersten Quartals sind aber dennoch möglich. Dies ist aber vermutlich zu spät, um eine Rezession noch zu verhindern. Die derzeit breit abgestützten Rezessionserwartungen könnten zudem zu einer selbsterfüllenden Prophezeiung führen und das Konsumentenvertrauen senken. Aufgrund positiver struktureller Gründe (tiefe Konsumentenverschuldung, solide Arbeitsmärkte) dürfte es trotz zunehmender Schwächezeichen nur zu einer milden Rezession kommen.

Eine Beschleunigung des negativen konjunkturellen Trends aufgrund von Rückkopplungseffekten mit einer negativen Konsumentenstimmung ist nicht auszuschließen und in den aktuellen Kursen noch nicht eingepreist. Da jedoch die Investorenstimmung nicht euphorisch ist und die Rezessionsängste aktuell sehr groß sind, dürfte ein weiteres Abwärtspotenzial an den Aktien- und Kreditmärkten beschränkt sein. Ein Teil der möglichen negativen Entwicklungen ist aktuell bereits in den Kursen eingepreist und die Markttechnik deshalb neutral bis sogar leicht positiv.

Trotzdem bleibt das Chancen-/Risikoverhältnis deutlich asymmetrisch und die Risiken überwiegen. Eine defensive Positionierung bei Aktien und High-Yield-Unternehmensanleihen behalten wir deshalb weiterhin bei, solange sich keine monetäre Lockerung der Zentralbanken abzeichnet. Investment-Grade-Anleihen sowie Staatsanleihen bieten dagegen aufgrund eines mittelfristig wieder zunehmenden Zinssenkungspotenzials erste Kaufgelegenheiten. Dies gilt aufgrund der derzeit günstigen Bewertungen und eines tendenziell nachgebenden US-Dollars auch für Emerging-Markets-Anleihen.