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Samstag, 17. April 2021
   
 

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The Globe März 2021

... der Eurizon Investmentausblick


In den ersten Monaten des Jahres 2021 wird es noch ein Nebeneinander von Lockdown-Maßnahmen und geld- beziehungsweise fiskalpolitischen Maßnahmen zur Stimulierung geben, während gleichzeitig die Impfkampagne durchgeführt wird.

In der zweiten Jahreshälfte wird man mit der Bewertung der Wirksamkeit der Impfungen beginnen, damit die Volkswirtschaften sowohl intern als auch untereinander wieder geöffnet werden können.

Unternehmen machen wieder Gewinne – Europa hinkt hinterher

Im vergangenen Jahr erzielten Aktien angesichts des wirtschaftlichen Umfelds eine überraschend gute Performance. Der S&P 500 ist um 18 % gestiegen, obwohl die Gewinne um 15 % gefallen sind. Der EURO STOXX stieg nicht, während die Gewinne -35 % zurückgingen.

Diese Ergebnisse lassen sich durch den phänomenalen Anstieg der Multiplikatoren (KGV) erklären, die auf das Niveau des Jahres 2000 angestiegen sind. Es erscheint jedoch nicht angebracht, hier von einer Blase zu sprechen. Die Anleger haben rational gehandelt, indem sie sich mit niedrigen, aber attraktiven Gewinnen im Vergleich zu Anleihezinsen im Bereich von Null oder darunter gewissermaßen zufriedengaben.

In diesem Jahr ist das anders, die Gewinne steigen wieder: +25 % für den S&P 500, +40 % für den EURO STOXX, so die übereinstimmenden Schätzungen.

Können die Aktienindizes parallel zu den Gewinnen steigen? Die Antwort hängt von den Multiplikatoren ab. Diese hängen wiederum hauptsächlich von den Langfristzinsen ab. Bei einer geordneten Normalisierung der Zinssätze gibt es keinen Grund, eine signifikante Kontraktion der Multiplikatoren zu befürchten. Ganz im Gegenteil: Stark steigende Zinsen würden die Aktien bremsen, entweder weil sie eine Alternative zu den Unternehmensgewinnen darstellen oder weil sie von der Wirtschaft als nicht tragfähig eingestuft würden.

Am wahrscheinlichsten erscheint die Hypothese einer geordneten Normalisierung und stabiler Multiplikatoren. Dies schließt nicht aus, dass es im Laufe des Jahres zu Zinserhöhungen kommt, die von gesunden – aber schmerzhaften – Volatilitätsspitzen bei Aktien unterbrochen werden.

Eine Steigerung von +40 % beim EURO STOXX Europa hinkt hinterher erscheint im Vergleich zu +25 % für den S&P als realistisch, denn der EURO STOXX ist von einem deutlich niedrigeren Niveau aus gestartet. Eine derartige Entwicklung ist jedoch kein Selbstläufer. Voraussetzung hierfür ist eine erfolgreiche Impfkampagne, die es der Eurozone erlaubt, schneller zu wachsen, als sie es derzeit tut. Es sollte nicht vergessen werden, dass die Eurozone schon vor Corona strukturell weit zurücklag. Die Gewinne der Eurozone entwickelten sich bis in die Nullerjahre parallel zu den US-Gewinnen, dann trennten sich die Kurven.

Aber hier geht es nicht einfach um einen Sieg der USA über die EU. Wir haben es nicht nur mit einer geografischen Spezialisierung der Rentabilität zu tun, sondern mit einer sektoralen Spezialisierung.

Auch in den USA gibt es Verlierer, und zwar in fast allen Sektoren, aber auch Gewinner. Es profitieren lediglich zwei Sektoren: Technologie und Healthcare.

Die Botschaft lautet: In der globalisierten und wettbewerbsorientierten Welt ist es sehr schwierig, Gewinne zu erwirtschaften, wenn man nicht an der Spitze steht, sei es im technologischen oder medizinischen Bereich.

Alle anderen Aktivitäten, ganz gleich, ob sie dem Primär- oder Sekundärsektor angehören, sind vollkommen dem Wettbewerb ausgesetzt, wo die Rentabilität per Definition niedrig ist. Der Verbraucher profitiert letztendlich.


Sollte dies die Diagnose sein und die Sektoren mit dem höchsten Innovationsgrad vor allem in den USA liegen, könnten Gebiete wie Europa oder Japan Phasen teilweiser zyklischer Erholung erleben, vielleicht schon in diesem Jahr. Den strukturellen Trend werden sie indes nicht umkehren.

Investmentausblick

Das mäßig prozyklische Profil der Anlageentscheidungen wird bestätigt. Es spiegelt die Erwartung auf eine Fortsetzung der makroökonomischen Erholung wider, berücksichtigt aber auch eine eher zähe kurzfristige Bewegung der Aktienmärkte. Die Bildung der Draghi-Regierung bietet eine Gelegenheit, Positionen auf dem BTP-Bundesanleihen-Spread zu erhöhen und den italienischen Aktienmarkt gegenüber dem EURO STOXX überzugewichten.

Beurteilung der Anlageklassen

Staatsanleihen: Negative Beurteilung für die Duration von US-amerikanischen, deutschen und den Wertpapieren der Quasi-Core-Länder.
Neutrale Beurteilung für die Staatspapiere der Euro-Peripherieländer.

Anleihen-Spreads: Die Übergewichtung der Spread-Märkte wird bestätigt. Es gilt fortan die folgende Präferenz: (1) High Yield, (2) Schwellenländer, (3) Investment Grade.

Aktien: Die neutrale Beurteilung für Aktien wird angesichts einer kurzfristigen, eher schleppenden Bewegung bestätigt. In Bezug auf die geografische Allokation erhöhen wir unsere Positionierung auf Japan, reduzieren die USA und übergewichten den italienischen Aktienmarkt gegenüber dem EURO STOXX. Es gilt fortan die folgende Präferenz: (1) Schwellenländer mit Japan, (2) USA, (3) Europa und der Pazifik ohne Japan.

Währungen: Positive Beurteilung für die Währungen der Schwellenländer.

 


Veröffentlicht am: 03.03.2021

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